کاهش تورم دشوارتر از آن چیزی است که بازارها فکر می‌کنند

علی‌رغم عملکرد تاسف بار سهام و اوراق‌قرضه در طول یک سال گذشته، بازارهای مالی در موجی از خوش‌بینی غرق شده‌اند. سرمایه‌گذاران از پاییز به طور فزاینده‌ای شرط‌بندی کرده‌اند که تورم، بزرگ‌ترین مشکل اقتصاد جهان، بدون هیاهوی زیادی از بین خواهد رفت. بسیاری فکر می‌کنند که نتیجه کاهش نرخ بهره در پایان سال 2023 به اقتصادهای بزرگ جهان – و مهم‌تر از همه آمریکا – کمک می‌کند تا از رکود اقتصادی اجتناب کنند.

شاخص S&P 500 سهام آمریکا از ابتدای سال تاکنون نزدیک به 8 درصد افزایش یافته است. ارزش شرکت‌ها حدود 18 برابر درآمدهای آتی (Forward Earning) آنهاست – که طبق استانداردهای پس از همه‌گیری پایین است، اما در سطح بالایی که بین سال‌های 2002 و 2019 حاکم بود. و در سال 2024 انتظار می‌رود این درآمدها تقریباً 10 درصد افزایش یابد.

این فقط بازارهای آمریکا نیستند که رشد کرده‌اند. سهام اروپا تا حدودی به لطف زمستان گرم که افزایش قیمت انرژی را مهار کرده است، حتی بیشتر از آمریکا افزایش یافته است. پول به سمت اقتصادهای نوظهور سرازیر شده است که از مواهب چین برخوردارند که سیاست ضد کووید صفر و دلار ارزان‌تر را کنار گذاشته است.

این یک تصویر رویایی است. متأسفانه احتمالاً اشتباه است. نبرد جهان با تورم هنوز به پایان نرسیده است. و این بدان معناست که بازارها ممکن است با یک اصلاح ناخوشایند روبرو شوند.

برای بررسی آنچه سرمایه‌گذاران را امیدوار کرده است، به آخرین آمار قیمت مصرف‌کننده آمریکا که در 14 فوریه منتشر شد نگاه کنید. آنها در طول سه ماه منتهی به ژانویه نسبت به هر زمان دیگری از آغاز سال 2021 تورم کمتری را نشان دادند. بسیاری از عواملی که برای اولین بار باعث افزایش تورم شدند، از بین رفته‌اند. زنجیره‌های تامین جهانی دیگر تحت تأثیر تقاضای فزاینده برای کالاها قرار نمی‌گیرند و به دلیل همه‌گیری کرونا مختل نمی‌شوند. قیمت نفت امروز کمتر از قبل از حمله روسیه به اوکراین در یک سال پیش است. تصویر کاهش تورم در سراسر جهان تکرار می‌شود: نرخ کل در 25 کشور از 36 کشور عمدتاً ثروتمند کشورهای OECD در حال کاهش است.

با این حال، نوسانات در تورم کل اغلب روند اصلی را پنهان می‌کند. به جزئیات نگاه کنید، به راحتی می‌توانید متوجه شوید که مشکل تورم حل نشده است. شاخص اصلی (Core) آمریکا، که مواد غذایی و انرژی را به حساب نمی‌آورد، طی سه ماه گذشته با سرعت سالانه 4.6 درصد رشد کرده و به آرامی شتاب گرفته است. منبع اصلی تورم در حال حاضر بخش خدمات است که بیشتر در معرض هزینه‌های نیروی کار قرار دارد. رشد دستمزد در آمریکا، بریتانیا، کانادا و نیوزلند هنوز بسیار بالاتر از نرخ تورم 2 درصدی بانک‌های مرکزی مربوطه است. رشد دستمزد در منطقه یورو کمتر است، اما در اقتصادهای مهمی مانند اسپانیا افزایش یافته است.

با توجه به قدرت بازار کار، این نباید تعجب‌آور باشد. شش عضو از گروه G7 از نرخ بیکاری نزدیک به پایین‌ترین سطوح در قرن اخیر برخوردار هستند. آمریکا پایین‌ترین سطح خود از سال 1969 را تجربه می‌کند. به سختی می‌توان تصور کرد که تورم می‌تواند از بین برود در حالی که بازارهای کار تا این حد قوی هستند. این بسیاری از اقتصادها را در مسیر تورمی نگه می‌دارد.

در هفته‌های اخیر، سرمایه‌گذاران اوراق‌قرضه به سمت این پیش‌بینی حرکت کرده‌اند که بانک‌های مرکزی نرخ‌ بهره را کاهش نمی‌دهند، بلکه نرخ‌های بهره را بالا نگه می‌دارند. قابل تصور است که نرخ‌ها بدون آسیب جدی به اقتصاد بالا بمانند، در حالی که تورم همچنان به کاهش خود ادامه می‌دهد. اگر این اتفاق بیفتد، بازارها با رشد اقتصادی قوی تقویت خواهند شد. با این حال، نرخ‌های بالاتر دائماً به سرمایه‌گذاران اوراق‌قرضه ضرر وارد می‌کند و ادامه بازده بدون ریسک بالا، توجیه معاملات سهام با ضریب زیادی از سود آنها را دشوارتر می‌کند.

با این حال، احتمال اینکه نرخ‌های بالا به اقتصاد آسیب برساند، بسیار بیشتر است. در دوران مدرن، بانک‌های مرکزی در اجرای «فرود نرم» بد عمل کرده‌اند، که در آن چرخه‌ای از افزایش نرخ بهره را بدون رکود دنبال می‌کنند. تاریخ مملو از نمونه‌هایی از سرمایه‌گذاران است که به اشتباه رشد قوی را در پایان دوره انقباض پولی پیش‌بینی می‌کنند، فقط برای اینکه یک رکود رخ دهد. این امر حتی در شرایطی که تورم کمتری نسبت به امروز بود نیز صادق بوده است. اگر آمریکا تنها اقتصادی باشد که وارد رکود می‌شود، بسیاری از کشورهای دیگر جهان نیز به پایین کشیده می‌شوند، به‌ویژه اگر همه به سمت دلار – به عنوان دارایی امن – حرکت کنند.

همچنین این احتمال وجود دارد که بانک‌های مرکزی که با مشکل سرسخت تورم مواجه هستند، تحمل رکود را نداشته باشند. در عوض، ممکن است اجازه دهند تورم کمی بالاتر از اهداف آنها باشد. در کوتاه‌مدت، این امر باعث رشد اقتصادی می‌شود. همچنین ممکن است در درازمدت منافعی را به همراه داشته باشد: در نهایت نرخ‌های بهره به دلیل تورم بالاتر، بالاتر می‌رود، آنها را با خیال راحت از صفر دور نگه می‌دارد و به بانک‌های مرکزی مهمات پولی بیشتری در طول رکود بعدی می‌دهد. به همین دلیل، بسیاری از اقتصاددانان هدف تورم ایده‌آل را بالای 2 درصد می‌دانند.

با این حال، مدیریت چنین تغییری بدون ایجاد ویرانی، وظیفه بزرگی برای بانک‌های مرکزی خواهد بود. آنها سال گذشته را صرف تاکید بر تعهد خود به اهداف فعلی تورم کرده‌اند که اغلب توسط قانون‌گذاران تعیین می‌شود. در دهه 1970، عدم شفافیت در مورد اهداف سیاست پولی منجر به نوسانات وحشیانه در اقتصاد شد و به عموم مردم و سرمایه‌گذاران آسیب رساند.

تا کنون بانک‌های مرکزی در جهان ثروتمند هیچ نشانه‌ای از روند معکوس نشان نمی‌دهند. اما حتی اگر تورم کاهش یابد یا از مبارزه با آن دست بکشند، بعید است که سیاست‌گذاران یک محور بی‌عیب‌ونقص را اجرا کنند. خواه به دلیل بالا ماندن نرخ‌ها، اعتصابات به دلیل رکود یا ورود سیاست‌ها به دوره‌ای نامرتب از گذار از تورم، سرمایه‌گذاران را برای ناامیدی آماده می‌کند.

منبع: Economist